À bord du train de la folie à destination d’un monde différent que celui que nous connaissions

À moins d’un mois des élections américaines, nous sommes vraiment entrés dans la saison folle de la politique américaine. La présence de la COVID-19 à la Maison-Blanche, le président soigné par des cocktails de médicaments expérimentaux, le plan de relance, qui est mis sur la table, pour ensuite être retiré, le tout sur fond de seconde vague du virus dans une grande partie du monde. Des millions d’emplois perdus, des millions de personnes travaillant à domicile, des écoles qui ouvrent et ferment, des files d’attente pour les tests de COVID-19 et des marchés qui atteignent des sommets historiques. Bienvenue dans le train de la folie.

Le train de folie des élections

Les résultats potentiels, les sondages et les probabilités de la prochaine élection sont bien compris et seront le sujet qui domine le cycle des nouvelles tout au long du mois d’octobre. La bonne nouvelle, c’est que tout sera terminé le 3 novembre, que l’incertitude aura disparu, et que nous pourrons à nouveau nous concentrer sur les perspectives économiques et de marché jusqu’en 2021. Mais, serons-nous en mesure de le faire?

Du point de vue du marché, je voudrais faire deux commentaires concernant l’élection : Premièrement, le vainqueur est moins important que le risque d’une élection contestée en l’absence d’un vainqueur clair. Cette incertitude demeure le plus grand risque pour les marchés au cours du mois à venir. Une grande partie de la récente reprise du marché peut être attribuée au fait que, tout au long du mois de septembre, tout particulièrement après le premier débat, la campagne Trump a perdu beaucoup de terrain dans les sondages des principaux États qui ne sont acquis à aucun des deux candidats. Alors que les perspectives d’une victoire nette des démocrates augmentent, le risque d’un résultat contesté diminue. Deuxièmement, contrairement à 2016, les deux candidats sont connus. Les marchés peuvent s’adapter et s’adapteront aux plateformes prévues par l’un ou l’autre des candidats, car cette incertitude disparaît dès que le gagnant est clair. Pour les marchés, et pour minimiser toute violence attendue, nous espérons nous réveiller avec un résultat clair le 4 novembre.

L’économie : La récession en est encore à ses balbutiements

Dans de nombreux domaines, les principes fondamentaux économiques continuent à être remis en question, sous l’effet de deux forces tectoniques : d’une part, la réouverture économique en cours et le rappel des travailleurs temporairement licenciés, dont un peu plus de la moitié ont retrouvé du travail, et, d’autre part, la tendance plus précaire des licenciements temporaires susceptibles de devenir permanents, de nombreuses entreprises étant contraintes de fermer ou de se restructurer. Leur incidence sur les perspectives économiques à long terme dépendra de deux variables clés : la trajectoire du virus et les réponses de la politique économique.

Le virus : la fin du monde tel que nous le connaissions, première partie

La voie à suivre demeure incertaine, une deuxième vague se dessinant clairement dans de nombreux territoires. Nous demeurons convaincus que le virus sera présent pendant longtemps et la question n’est pas de savoir quand il disparaîtra, mais plutôt comment nous apprendrons à vivre avec le risque et à le gérer. L’amélioration continue des tests et du dépistage, les progrès dans la mise au point de traitements pour réduire la gravité du virus, suivis en dernier lieu par des vaccins, sont essentiels pour gérer le virus. Bien que nous n’en soyons pas encore là, nous prévoyons des avancées significatives tout au long de 2021 qui permettront de poursuivre la normalisation des économies, y compris les secteurs les plus touchés tels que les loisirs et le tourisme.

Réponse politique : la politique monétaire, la fin du monde tel que nous le connaissions, deuxième partie

Alors que l’économie est toujours en profonde récession, que les cas de coronavirus sont en augmentation et que plus de 25 millions d’Américains bénéficient d’une forme de soutien financier, le soutien monétaire et fiscal demeure essentiel pour aider les économies à traverser la crise. Il est beaucoup trop tôt pour retirer les mesures de relance. Dans l’espace politique, la politique monétaire occupe le premier plan. Cela ne veut pas dire qu’ils ne peuvent pas en faire plus. Ils peuvent, et ils le feront. Le changement radical du cadre politique dévoilé à Jackson Hole en août dernier a fermé la porte à 40 ans de lutte contre l’inflation et a lancé la Réserve fédérale la tête la première vers un cadre de lutte contre la déflation. Nous assistons là à une répression financière qui est complexe, mais qui risque de changer la donne. En résumé, les taux d’intérêt demeureront à zéro pendant des années, tandis que l’allègement quantitatif (EQ) et l’orientation prospective deviennent les outils de choix. Le rôle de la Réserve fédérale et de l’EQ comporte maintenant deux volets : le premier, assurer la stabilité et le fonctionnement du marché, et le deuxième, financer tout déficit public qui se présente. Bouclez votre ceinture, le taux de rendement réel sans risque sera négatif et il n'y a aucune amélioration en vue.

Réponse politique : la politique budgétaire, la fin du monde tel que nous le connaissions, troisième partie

Avec la politique monétaire, le relais passe à la politique fiscale comme cadre principal de la gestion économique. Actuellement, les États-Unis sont à court d’argent avec les près de 3 000 milliards de dollars investis en mesure de relance plus tôt, mais ces programmes continuent d’expirer alors que la partisannerie politique empêche l’adoption d’un soutien fiscal supplémentaire avant les élections. Des signes de léthargie apparaissent, et nous allons tester à quel point les mesures de relance passées peuvent continuer à faire avancer l’économie. En fin de compte, peut-être avant les élections, mais plus probablement après, et peut-être pas avant l’année prochaine, un autre projet de loi de relance sera proposé. La question n'est pas de savoir si, mais plutôt quand et quoi. Au cours de la dernière décennie, les marchés et les économies sont devenus dépendants du soutien monétaire, à un point tel qu’il n’a pas pu être entièrement retiré. Au cours de la prochaine décennie, nous nous attendons à ce que les économies deviennent dépendantes de niveaux accrus de soutien fiscal et à ce que les banques centrales soient contraintes à financer l’impulsion fiscale. Les mesures de relance ne resteront pas au niveau de la crise actuelle, et ne devraient pas l’être non plus, mais elles seront structurellement plus élevées que ce qui était considéré comme « normal » au cours des dernières décennies.

Avec la montée en flèche des déficits qui pousse la dette au niveau du produit intérieur brut (dette/PIB) vers 100 % et au-delà dans la plupart des pays développés, le débat sur la viabilité de la dette et la nécessité d’une prudence budgétaire par rapport aux partisans d’une augmentation des dépenses et de politiques de type théorie monétaire moderne s’intensifie. Il faudra s’y habituer, car je crois que tous ces éléments seront au cœur du débat sur la politique économique pour la prochaine décennie. Du point de vue de l’investissement, l’accent ne doit pas être mis sur ce que vous croyez être la bonne approche, mais plutôt sur le fait d’essayer de comprendre quelles politiques seront appliquées et quelles sont les implications du marché pour votre portefeuille.

Quelques observations liées au débat sur la théorie budgétaire/monétaire moderne

Premièrement : Elle est terriblement complexe et, pour dire les choses simplement, nous ne savons pas comment l’interaction des déficits, de la dette, de la croissance économique, de l’inflation et de l’inégalité va se dérouler. Ce que nous savons, c’est que presque tout ce que nous pensions savoir sur l’économie monétaire et l’inflation est faux depuis trente ans au Japon et depuis plus d’une décennie aux États-Unis et en Europe.

Deuxièmement : Comme mentionné ci-dessus, les taux d’intérêt étant déjà à zéro, l’efficacité de la politique monétaire pour stimuler les résultats économiques est réduite, et nous aurons besoin de mesures de relance budgétaire plus importantes pour ramener la demande mondiale à son potentiel.

Troisièmement : Le plus grand problème de la politique fiscale est sa dépendance aux politiciens pour prendre les décisions en matière de dépenses et d’impôts. Le montant et la manière dont vous dépensez pour la relance budgétaire auront une grande importance. La seule façon dont la relance budgétaire peut être rentable est de se concentrer sur l’augmentation du potentiel de croissance économique et pas seulement sur l’augmentation de la consommation.

Quatrièmement : Après le soutien politique initial au lendemain de la crise de 2008, nous avons passé une décennie à mener une politique monétaire souple accompagnée d’une politique budgétaire rigoureuse et une austérité budgétaire. Et cela n’a pas fonctionné. Le résultat a été une décennie de croissance lente, une augmentation de la dette publique, l’explosion des inégalités économiques et le contexte social le plus divisé de notre vie. Je ne crois pas que nos sociétés survivront à une autre décennie en appliquant la même approche politique. Savoir ce qui ne fonctionne pas ne répond pas à la question de savoir ce qui fonctionnera, mais essayer la même approche en s’attendant à attendre un résultat différent est la définition propre de la folie. Nous devons trouver une autre voie si nous voulons avoir un espoir de voir s’atténuer les tendances socio-économiques explosives qui se manifestent actuellement dans la société occidentale.

Cinquièmement : Au-delà du défaut de paiement, il n’y a qu’une seule façon de gérer le fardeau actuel de la dette. Il faut s’en sortir par la croissance, comme cela a été fait après la Seconde Guerre mondiale, la dernière fois que la dette/PIB a atteint de tels extrêmes. Pour ce faire, il faut une certaine inflation pour stimuler la croissance nominale, et il faut maintenir les taux d’intérêt en dessous du taux d’inflation, c’est-à-dire la répression financière, tout en essayant de ramener le ratio dette/PIB à un niveau soutenable, comme cela a également été fait après la Seconde Guerre mondiale.

Sixièmement : La viabilité de la dette publique est particulièrement facile lorsque vous payez un intérêt nul et que la banque centrale achète (indirectement) la dette. Le problème se pose lorsque les taux finissent par augmenter ou que votre monnaie se déprécie, ce qui limite les possibilités de poursuivre une telle approche. Mais, étant donné que le Japon approche déjà les 250 % de dette/PIB, il faut admettre que nous ne connaissons pas exactement la longueur de cette piste de décollage.

Septièmement : La croissance résultant de la relance budgétaire et de la suppression des taux d’intérêt par les banques centrales est une voie potentiellement bénigne pour l’avenir. Mais il s’agit également d’un impôt absolu sur les épargnants, car il vise à transférer la richesse des épargnants (vous) vers les débiteurs (le gouvernement). Les investisseurs doivent en être conscients et ajuster leurs portefeuilles en conséquence. De nombreuses stratégies d’investissement qui ont fonctionné au cours des quatre dernières décennies lorsque les taux d’intérêt réels et nominaux étaient positifs, et initialement à des niveaux historiquement élevés, ne pourront plus fonctionner au cours de la prochaine décennie. Il n’existe pas d’investissements « sûrs » qui produiront un taux de rendement réel positif en l’absence d’une improbable crise déflationniste. Les investisseurs, en particulier ceux qui épargnent en vue de la retraite, ou qui sont prêts de la retraite, doivent travailler avec leurs conseillers afin de trouver une approche appropriée pour eux dans ce qui restera l’un des contextes d’investissement les plus volatiles et les plus difficiles depuis des décennies.

Implication des investissements : trois règles faciles

Première règle : être actif.

Nous nous attendons à ce que les années à venir demeurent instables. Avec des taux à zéro, il n’existe aucun havre de sécurité dans lequel on peut échapper à la tempête et obtenir un rendement positif. Les investisseurs doivent changer de mentalité et adopter et gérer activement le risque et la volatilité, au lieu de les éviter. Cela nécessitera un partenariat avec des équipes, telles que Signature Gestion mondiale d’actifs, qui ont, la profondeur, l’étendue et la culture d’une gestion active en termes d’allocation d’actifs, sectorielle, de sélection de titres et de gestion des risques. Nous mettons à profit la force d’une équipe de plus de 50 spécialistes mondiaux des catégories d’actifs à la gestion de portefeuilles de clients en vue de protéger le capital et de fournir des rendements raisonnables tout au long du cycle.

Deuxième règle : Si vous avez besoin de revenus, achetez des actifs productifs de revenus.

Tout cela semble simple, mais lorsque les taux d’intérêt sont nuls, les sources de revenus traditionnelles, les obligations d’État, les CPG et les comptes d’épargne ne rapportent plus un taux de rendement supérieur à l’inflation. Plutôt que d’un rendement sans risque, ils offrent aux investisseurs un rendement sans rendement. Une nouvelle réflexion est nécessaire. Il existe plusieurs catégories d’actifs qui rapportent des revenus, des obligations d’entreprises et divers autres instruments de crédit tels que les hypothèques, aux actifs immobiliers productifs de revenus tels que l’immobilier et les infrastructures, en passant par les actions distribuant des équités dividendes. Je crois que la plupart des investisseurs devront se tourner vers les actions pour satisfaire une plus grande partie de leurs besoins de revenus à l’avenir, et bien qu’elles soient plus volatiles, elles offrent également la possibilité d’une meilleure protection contre l’inflation grâce à des flux de trésorerie et des dividendes croissants au fil du temps, un facteur qui sera essentiel pour protéger les portefeuilles si les banques centrales réussissent à s’engager sur une trajectoire d’inflation plus durable.

Troisième règle : Si vous avez besoin de croissance, investissez dans des industries et des entreprises à croissance structurelle.

L’année et la décennie à venir continueront à être une période d’accélération des changements et de perturbations dans les économies, les entreprises, la géopolitique, l’élaboration des politiques intérieures et la société. Où que vous regardiez, il y a des signes clairs que le monde dans lequel nous émergerons après la pandémie sera très différent de celui que nous laissons derrière nous. On pourrait dire que cette situation s’est aggravée depuis la dernière crise en 2008. Quel que soit l’angle sous lequel vous choisissez de voir le monde qui vous entoure, les signes de changements significatifs sont évidents et dans de nombreuses régions, la pandémie a servi d’accélérateur à des tendances qui se dessinent déjà.

Alors que des livres pourraient être écrits et le sont actuellement sur bon nombre de ces changements, je souhaite partager deux grandes observations avec vous. Tout d’abord, l’accélération du changement et les perturbations peuvent être très dérangeantes, et il est trop facile de se concentrer sur les aspects négatifs très réels. Mais il y a aussi des aspects positifs. S’il existe des perdants clairement identifiés parmi les industries perturbées, il existe également d’énormes possibilités d’investissement avec les perturbateurs qui construisent souvent des industries et des façons de faire entièrement nouvelles. La perturbation crée des gagnants et des perdants et du point de vue de l’investissement, je souhaite investir auprès des gagnants, qu’ils soient émergents ou existants, tout en évitant ceux qui sont en déclin, ou ceux qui ne peuvent pas ou choisissent de ne pas s’adapter aux nouvelles réalités. La technologie, la perturbation du numérique, les soins de santé et la biotechnologie, la longévité, la durabilité et le consommateur chinois ne sont que quelques grands domaines de croissance structurelle significative dans lesquels nous investissons.

En conclusion, nous restons investis dans nos portefeuilles Nous conservons une sous-pondération quasi maximale dans les obligations d’État et sommes récemment passés à une légère surpondération dans les actions. Nous croyons que la combinaison d’une politique monétaire et fiscale facile permettra de soutenir les économies et les marchés à mesure qu’ils sortiront de la crise de la COVID-19 jusqu’en 2021. Le printemps arrive!

Drummond Brodeur
Octobre 2020

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Publié le 23 octobre 2020